บทเรียน QE Tapering ปี 2006 ของญี่ปุ่น

โดย : ผศ.ดร.บุญธรรม รจิตภิญโญเลิศ

จาก กรุงเทพธุรกิจออนไลน์

สัปดาห์หน้า เวลาที่หลายท่านรอคอยมาหลายเดือนก็จะมาถึง เพื่อลุ้นว่า ดร. เบน เบอร์นันเก้ ประธานธนาคารกลางสหรัฐ จะมาตามนัด

ในการลดปริมาณการซื้อสินทรัพย์ทางการเงินรายเดือนมูลค่า 8.5 หมื่นล้านดอลลาร์ หรือ QE รอบล่าสุดของธนาคารกลางสหรัฐ หรือไม่ หากจะลด ปริมาณที่จะลดมากน้อยและรวดเร็วเพียงใด และท้ายสุด จะเลือกลดที่ประเภทสินทรัพย์ใดมากน้อยกว่ากัน โดยบทความนี้ จะขอย้อนรอยการลดปริมาณสินทรัพย์ของธนาคารกลางญี่ปุ่นเมื่อปี 2006 เพื่อเรียนรู้ความสำเร็จและข้อผิดพลาด ไว้ช่วยอ่านใจของธนาคารกลางสหรัฐในสัปดาห์หน้า

ก่อนอื่นต้องบอกก่อนว่า ธนาคารกลางญี่ปุ่นเคยปฏิบัติการผ่อนคลายเชิงปริมาณในช่วงปี 2001-2006 นั้น มีความคล้ายคลึงกับของธนาคารกลางสหรัฐอยู่ไม่น้อย เริ่มจากได้ทำการผ่อนคลายเชิงปริมาณผ่านช่องทางอย่างน้อย 4 รูปแบบ ได้แก่ หนึ่ง การสนับสนุนเงินทุนทางด้านสภาพคล่องต่อสถาบันการเงิน สอง การซื้อสินทรัพย์ที่มีอายุการไถ่ถอนระยะยาว อาทิ พันธบัตรรัฐบาลระยะยาว สาม แทรกแซงในตลาดสินเชื่อโดยตรงด้วยการซื้อหลักทรัพย์ภาคเอกชนหรือสินเชื่อที่มีสินทรัพย์ภาคเอกชนหนุนหลัง อาทิ Asset-Backed Securities (ABS) และ Asset-Backed Commercial Paper (ABCP) ท้ายสุด การดำเนินนโยบายการเงินเชิงผ่อนคลายโดยการกำหนดอัตราดอกเบี้ยระยะยาวในระดับต่ำต่ออีกสักระยะ ด้วยการใช้ตัวแปรทางเศรษฐกิจเป็นตัวกำหนด (Forward Guidance) นอกจากนี้ ปริมาณการทำ QE ต่อขนาดเศรษฐกิจก็ยังไม่ต่างกันมากเท่าไร โดยช่วงที่ธนาคารกลางญี่ปุ่นทำ QE แบบแรงสุดๆ อยู่ที่ประมาณร้อยละ 30 ต่อจีดีพี ดังรูปที่ 1 ก็ไม่ต่างจากของธนาคารกลางสหรัฐเท่าไรนัก

ผมขอเล่าการผ่อนคลายเชิงปริมาณของธนาคารกลางญี่ปุ่นจากช่องทางทั้งสี่ที่กล่าวไว้ข้างต้น ดังนี้

เริ่มจากการให้ความช่วยเหลือด้านสภาพคล่องแก่สถาบันการเงินของธนาคารกลางญี่ปุ่น สามารถทำได้โดยไม่ต้องเพิ่มเพิ่มปริมาณเงินเพื่อชดเชยผลกระทบจากสภาพคล่องที่ลดลง เนื่องจากธนาคารกลางญี่ปุ่นพยายามบริหารจัดการให้ปริมาณธนบัตรในระบบเศรษฐกิจให้มีมากกว่ามูลค่าการถือครองพันธบัตรรัฐบาลระยะยาวที่ถือครองโดยสถาบันการเงิน นอกจากนี้ ในบางช่วงก็ซื้อพันธบัตรกลับบ้างเป็นระยะๆ

สอง สำหรับการออกจากโครงการการซื้อสินทรัพย์ของธนาคารกลางญี่ปุ่นหรือลดการถือครองหลักทรัพย์ภาคเอกชนในงบดุลของธนาคารกลางญี่ปุ่น ในส่วนนี้ ธนาคารกลางญี่ปุ่นสามารถจัดการให้ออกจากโครงการดังกล่าวได้อย่างราบรื่น เนื่องจาก หนึ่ง ธนาคารญี่ปุ่น ได้ประกาศตอนเริ่มโครงการว่า จะยุติการซื้อสินทรัพย์ประเภท ABS และ ABCP ในเดือนมีนาคม 2006 จึงทำให้ตลาดคาดการณ์ช่วงเวลาออกจากโครงการของธนาคารกลางญี่ปุ่นไว้เรียบร้อยแล้ว และ สอง สินทรัพย์ดังกล่าวมีอายุของตราสารค่อนข้างสั้น จึงทำให้ธนาคารกลางญี่ปุ่นสามารถลดปริมาณการถือครองได้โดยไม่ต้องขายออกมาโดยตรง ดังรูปที่ 2

สาม การประกาศกรอบใหม่สำหรับการดำเนินนโยบายการเงินของธนาคารกลางทันที หลังจากการออกจากมาตรการ QE เพื่อให้ตลาดมีความชัดเจนกับทิศทางของธนาคารกลางในช่วงหัวเลี้ยวหัวต่อของเศรษฐกิจ ทั้งนี้ ในเดือนมีนาคม 2006 ธนาคารกลางญี่ปุ่นได้ประกาศเป้าหมายของกรอบอัตราเงินเฟ้อ และ เน้นการประเมินทิศทางของการเจริญเติบโตทางเศรษฐกิจและระดับราคาใน 1-2 ปีข้างหน้า รวมถึงให้ข้อมูลเกี่ยวกับความเสี่ยงประเภทต่างๆ ที่จะก่อให้เกิดฟองสบู่ ทั้งจากราคาหุ้นและการปล่อยสินเชื่อภายในเศรษฐกิจญี่ปุ่นในระยะเวลาต่างๆ

ท้ายสุด ขั้นตอนในการเพิ่มอัตราดอกเบี้ยนโยบายในอนาคตหลังจากการทำลดปริมาณการผ่อนคลายเชิงปริมาณหรือ Tapering นั้น ธนาคารกลางญี่ปุ่นก็กระทำแบบถี่ถ้วนโดยมีการบอกถึงเงื่อนไขว่า อัตราเงินเฟ้อต้องลดลงเกือบเท่ากับศูนย์ทั้งในปัจจุบันและอนาคตอันใกล้ แบบที่เห็นพ้องกันในคณะกรรมการนโยบายการเงินถึงจะพิจารณาขึ้นอัตราดอกเบี้ย รวมถึงเปิดเผยมุมมองของตนเองแบบโปร่งใสและต่อเนื่อง

ทั้งนี้ หากมองย้อนกลับไป กรณีของธนาคารกลางญี่ปุ่นที่ทำการ Tapering QE นั้น ส่วนที่ประสบความสำเร็จ ได้แก่ การป้องกันมิให้อัตราเงินเฟ้อเพิ่มขึ้นในช่วงการผ่อนคลายเชิงปริมาณอย่างเข้มข้น และ สามารถลดระยะเวลาเฉลี่ยของอายุพันธบัตรที่ตนเองถือไว้ได้เป็นอย่างดี ส่วนที่ธนาคารกลางญี่ปุ่นไม่ประสบผลสำเร็จนัก ได้แก่ การเพิ่มอัตราดอกเบี้ยนโยบายได้เพียงร้อยละ 0.5 และการถอนการผ่อนคลายเชิงปริมาณก็ยังทำได้ไม่สมบูรณ์ เนื่องจากยังถือหุ้นและพันธบัตรรัฐบาลระยะยาวอยู่ในพอร์ตของตนเอง

ท้ายสุด ในมุมของบทเรียนจากธนาคารกลางญี่ปุ่นในครั้งนั้น มีอยู่ด้วยกัน 3 ประการ ได้แก่

หนึ่ง การลดปริมาณสินทรัพย์ของธนาคารกลางควรจะหลีกเลี่ยงปฏิบัติการที่จะทำให้ตลาดมองว่าเป็น ‘กลยุทธ์ที่ทำเพื่อหากำไรสูงสุด’ เนื่องจากจะเหมือนกับเป็นการส่งสัญญาณทางด้านราคาของสินทรัพย์ต่อตลาด

สอง การขายสินทรัพย์ประเภทที่ยังมีอายุการถือครองค่อนข้างยาว มีแนวโน้มจะส่งผลให้เกิดความเสี่ยงเป็นอย่างมากต่อตลาด โดยเฉพาะอย่างยิ่งเมื่อตลาดมีความอ่อนไหวและมีการถือครองสินทรัพย์ดังกล่าวในพอร์ตของนักลงทุนกลุ่มต่างๆ อยู่มาก

สาม การประเมินความเสี่ยงประเภทต่างๆ จากปฏิบัติการดังกล่าว ต้องได้รับการสื่อสารต่อสาธารณชนอย่างต่อเนื่องและควรนำปัจจัยเสี่ยงดังกล่าวมาประกอบการตัดสินใจด้านนโยบายการเงินด้วย

โดยสรุป สำหรับการทำ QE Tapering ที่กำลังน่าจะมาถึง ความชัดเจนของกรอบเวลา ประเภทสินทรัพย์ที่จะลดปริมาณลง และ การสื่อสารกับสาธารณชนอย่างชัดเจน ล้วนถือเป็นปัจจัยหลักแห่งความสำเร็จของปฏิบัติการในครั้งนี้ครับ


หมายเหตุ : หนังสือด้านการลงทุนด้วยข้อมูลเชิงมหภาค (Macro Investing) เล่มใหม่ของผู้เขียน “เล่นหุ้นต้องใช้ใจ... รวยได้ไม่รู้จบ” วางจำหน่ายทั่วประเทศแล้ว และแลกเปลี่ยนความคิดเห็นประเด็นการลงทุน ได้ที่ www.facebook.com/MacroView และ bonthr.blogspot.com ครับ

สำนักงานบัญชี,สำนักงานสอบบัญชี,ทำบัญชี,สอบบัญชี,ที่ปรึกษา,การจัดการ,เศรษฐกิจการลงทุน