ความเสี่ยงของหุ้น

โดย : รศ.ดร.อาณัติ ลีมัคเดช คณะพาณิชยศาสตร์และการบัญชี มหาวิทยาลัยธรรมศาสตร์

จาก กรุงเทพธุรกิจออนไลน์

สูตรกำหนดราคาหุ้น CAPM ชี้ให้เห็นว่า อัตราผลตอบแทนคาดการณ์ของหุ้นใดๆ จะเท่ากับ อัตราดอกเบี้ย บวก Risk Premium

โดย Risk Premium แบ่งองค์ประกอบเป็นสองส่วน ส่วนที่หนึ่งคือค่าความแปรปรวนร่วมของอัตราผลตอบแทนซูเปอร์พอร์ตและอัตราผลตอบแทนหุ้นนั้นหารด้วยความแปรปรวนของอัตราผลตอบแทนคาดการณ์ซูเปอร์พอร์ตส่วนที่สองคือส่วนต่างระหว่างอัตราผลตอบแทนคาดการณ์ของซูเปอร์พอร์ตกับอัตราดอกเบี้ย

เราอาจมองได้ว่าองค์ประกอบที่สอง ส่วนต่างของอัตราผลตอบแทนคาดการณ์ซูเปอร์พอร์ต (ซึ่งอนุโลมแทนด้วยอัตราผลตอบแทนคาดการณ์ของดัชนีตลาด) และอัตราดอกเบี้ย เป็นราคาของความเสี่ยง 1 หน่วย เพราะองค์ประกอบส่วนนี้จะเท่ากันไม่ขึ้นอยู่กับหุ้นที่ถือ

ส่วนองค์ประกอบที่หนึ่งก็คือปริมาณความเสี่ยงที่หุ้นแต่ละตัวมีไม่เท่ากันนั่นเอง

ประเด็นคือ CAPM ให้ราคากับความเสี่ยงอะไร

จะเห็นว่าองค์ประกอบที่หนึ่งจะเป็นผลหารของค่าสถิติสองค่า เพื่อความกระชับ Sharpe จึงตั้งชื่อค่านี้ว่าค่า Beta ทำไมถึงตั้งชื่ออย่างนี้

ผมเดาเอาว่าค่าสัดส่วนนี้แม้จะได้มาจากการแก้สมการด้วยพีชคณิต แต่บังเอิญไปสอดคล้องกับค่าสัมประสิทธิ์ความชันในสมการถดถอยที่กำหนดให้อัตราผลตอบแทนของหุ้นที่สนใจกำหนดราคาเป็นตัวแปรตาม และอัตราผลตอบแทนตลาดเป็นตัวแปรอิสระ สมการนี้มักเขียนในรูป

อัตราผลตอบแทนหุ้นที่สนใจ =Alpha + Beta อัตราผลตอบแทนของดัชนีตลาด + ค่าความผิดพลาด

สมการนี้เป็นสมการที่เอาผลตอบแทนจริงที่เกิดขึ้นแล้วในอดีตมาประมาณหาค่าสัมประสิทธิ์สองค่าคือ Alpha และ Beta ด้วยวิธีการทางสถิติ มันมักจะถูกเรียกว่าแบบจำลองตลาด (Market Model) และไม่เกี่ยวข้องอะไรกับ CAPM เพียงแต่บังเอิญว่าค่า Beta ที่ประมาณค่าได้จากสมการนี้ไปเท่ากับคำจำกัดความของความเสี่ยงใน CAPM เราจึงนิยมเรียกว่าความเสียงนี้ว่าค่า Beta และคำนวณจากแบบจำลองตลาด

เนื่องจากค่า Beta เป็นค่าสัมประสิทธิ์ที่สะท้อนความชันระหว่างอัตราผลตอบแทนหุ้นและอัตราผลตอบแทนตลาด มันจึงถูกตีความได้ว่าเป็นค่าที่แสดงว่าหากอัตราผลตอบแทนของตลาดเพิ่มขึ้น 1% อัตราผลตอบแทนของหุ้นที่พิจารณาจะเพิ่มขึ้นเท่ากับ Beta %

ดังนั้น ปริมาณความเสี่ยงนี้จึงเรียกว่า “ความเสี่ยงจากตลาด”

แสดงว่าสูตร CAPM ให้ราคากับความเสี่ยงเพียงชนิดเดียวเท่านั้นคือ “ความเสี่ยงจากตลาด”

หากพิจารณาว่าการที่นักลงทุนเข้าไปลงทุนในหุ้นจะต้องรับความเสี่ยงเท่ากับ Beta เนื่องจากดัชนีตลาดหุ้นมีความผันผวนและไม่สามารถคาดได้แน่นอน ราคาของ 1 หน่วยความเสี่ยง Beta คือส่วนต่างระหว่างอัตราผลตอบแทนคาดการณ์ตลาดและอัตราดอกเบี้ย

โปรดสังเกตว่าอัตราผลตอบแทนที่ CAPM กำลังพิจารณาคืออัตราผลตอบแทน “คาดการณ์” ในขณะที่อัตราผลตอบแทนในแบบจำลองตลาดคืออัตราผลตอบแทนที่เกิดขึ้นจริง ความแตกต่างนี้มีนัยสองประการ

ประการแรก การทดสอบความถูกต้องของ CAPM นั้นไม่สามารถทำได้โดยตรงเช่นแบบจำลองตลาด เนื่องจากเราจะต้องหาอัตราผลตอบแทน “คาดการณ์” มาทดสอบ ไม่ใช่ผลตอบแทนที่เกิดขึ้นจริง

ประการที่สอง อัตราผลตอบแทนคาดการณ์ของหุ้นตาม CAPM ซึ่งชี้ว่าผลตอบแทนขั้นต่ำของเงินลงทุนคืออัตราดอกเบี้ย บวกด้วยส่วนเพิ่มซึ่งจ่ายให้ตามความเสี่ยงที่แตกต่างกันไปในแต่ละหุ้นซึ่งวัดด้วยค่า Beta แต่สังเกตว่าอัตราผลตอบแทนคาดการณ์ของหุ้นจะไม่มีทางมีค่าติดลบหรือน้อยกว่าศูนย์ เพราะทุกตัวแปรในสูตรเช่นอัตราดอกเบี้ย ส่วนต่างของอัตราผลตอบแทนคาดการณ์ของตลาดและอัตราดอกเบี้ย ไม่มีทางติดลบ

ดังนั้น การแทนค่าอัตราผลตอบแทนตลาดที่เกิดขึ้นจริงในช่วงหุ้นตกซึ่งมีค่าติดลบแล้วทำให้ผลของสมการมีค่าติดลบ แล้วไปตีความว่าอัตราผลตอบแทนของหุ้นจาก CAM บอกว่าติดลบ จึงเป็นการใช้งานที่ผิด

อาจมีผู้แย้งต่อไปว่าหากค่า Beta มีค่าติดลบ ก็สามารถทำให้อัตราผลตอบแทนติดลบได้

สำนักงานบัญชี,สำนักงานสอบบัญชี,ทำบัญชี,สอบบัญชี,ที่ปรึกษา,การจัดการ,เศรษฐกิจการลงทุน